Les « Exchange Traded Funds (ETF) » mettent Bogle à dos

Tous les révolutionnaires ne sont pas connus. En dehors du monde de la finance, John Bogle, par exemple, n'est guère connu de tous. Mais cet économiste, né en 1929, a des points communs avec de nombreux révolutionnaires beaucoup plus populaires : L'échec avant la percée. À l'âge de 37 ans, son employeur de l'époque, Wellington Management, l'a licencié après un mauvais investissement. Il n'est pas certain que cela ait incité Bogle à développer une grande idée. Quoi qu'il en soit, il a fondé le Vanguard Group en 1975. Un an plus tard, il propose un produit qui va révolutionner le monde financier : un fonds indiciel (Exchange Traded Fund/ETF) en actions. Avec le Vanguard 500 Index Fund, il vendait pour la première fois aux investisseurs un portefeuille sur actions qui ne sélectionnait pas les titres, mais représentait un marché entier - et qui, en raison de la large diversification, était censé bien refléter le paysage des entreprises dans le portefeuille d'un investisseur et ouvrir des opportunités boursières équilibrées. Au lieu de chercher l'aiguille dans la botte de foin, Bogle a simplement visé l'ensemble de la botte de foin.

Une longue course vers les sommets

Cependant, il a fallu du temps avant que le concept n'attire l'attention du monde financier. Au début, les fonds indiciels n'existaient que dans une niche. En 1990, le premier fonds négocié en bourse a été lancé sur le marché boursier. Mais même en 2005, les fournisseurs du monde entier ne géraient que 417 milliards de dollars dans 453 produits. Aujourd'hui, cependant, il est difficile d'imaginer un produit d'investissement sans ETF. Leur essor s'est poursuivi même pendant la pandémie. Aujourd'hui, l'idée de Bogle alimente une industrie de plusieurs milliards de dollars, avec des actifs sous gestion de plus de dix mille milliards de dollars au dernier décompte.

Forte concentration des fournisseurs « l'investissement indiciel » est très évolutif et permet aux fournisseurs de réaliser d'énormes économies d'échelle. Cela favorise la concentration. Seuls dix fournisseurs représentent les deux tiers des capitaux sous gestion. Le pionnier Vanguard est toujours en tête, mais il a depuis été dépassé par iShares, une filiale du gestionnaire d'actifs américain Blackrock. Avec State Street, basé à New York, les trois premiers gèrent plus de la moitié de tous les actifs des ETF.

Peu de grands et beaucoup de petits ETF

Les indices américains, en particulier, ont un effet d'attraction sur les ETF d'actions. Trois des quatre plus grands ETF du monde font référence au S&P 500 et rassemblent 1,04 trillion de dollars d'actifs sous gestion, soit environ dix pour cent du total des actifs des ETF. Les produits d'actions américaines sont également numéro trois et numéro cinq en termes d'actifs. Le Vanguard US Total Stock Market ETF gère un peu plus de 292 milliards de dollars, tandis que le Invesco QQQ Trust Series 1, qui a pour référence le Nasdaq 100, gère un peu plus de 204 milliards de dollars. Plus d'un dollar sur sept investi dans des FNB dans le monde est placé dans ces cinq produits.

En dehors de ces poids lourds, les investisseurs sont aujourd'hui confrontés à une multitude d'ETF. Grâce à une forte commercialisation, le nombre d'ETF dépasse aujourd'hui 11 000 produits, soit 24 fois plus qu'il y a 17 ans. Rien qu'en 2021, l'augmentation nette du nombre de produits a été de 12,6 %. Les flux entrants ne progressent pas aussi fortement - les investisseurs répartissent leur argent sur davantage de produits. Au cours des trois dernières années, les ETF ont reçu 2,55 trillions de dollars, toutes classes d'actifs confondues, soit une augmentation de 33,9 pour cent, ou une moyenne de 10,2 pour cent par an.

Les produits en actions ont attiré la majeure partie des fonds frais avec un bon 1,6 trillion de dollars. Les ETF obligataires ont enregistré un afflux de fonds d'un bon 787 milliards de dollars sur les trois années considérées. Les ETF d'actions dominent également de loin le portefeuille avec près de huit mille milliards de dollars.

Avec 43 800 milliards de dollars d'actifs sous gestion, les gestionnaires actifs restent généralement en tête des ETF, mais les investisseurs préfèrent ici les fonds monétaires et obligataires en particulier. En ce qui concerne les actions, les ETF ont enregistré des flux entrants, tandis que les fonds de placement en actions gérés activement ont perdu environ 400 milliards de dollars au total en 2020 et 2021. Les investisseurs concentrent donc de plus en plus leurs placements en actions dans les ETF.

Grandes aiguilles avec peu de foin

Contrairement à l'intention initiale, les investisseurs dans des fonds indiciels censés être largement diversifiés ne parviennent plus à diversifier leurs investissements comme cela était prévu. Au contraire, les fonds les plus populaires sont désormais concentrés sur les valeurs technologiques. Par exemple, la part de ces valeurs dans les ETF du S&P 500 est légèrement inférieure à 30 %, alors que leur part a augmenté de moitié environ au cours des dix dernières années.

Dans le MSCI World, qui est censé englober l'univers d'investissement mondial, la part des valeurs technologiques était également proche de 28 pour cent à la fin de 2021. Par conséquent, les courbes de prix d'un ETF sur le MSCI World et d'un ETF sur le S&P 500 ont été presque parallèles au cours des cinq dernières années, l'indice américain surpassant l'indice mondial de cinq points de pourcentage par an, avec une augmentation annuelle de 17,2 % contre 12,2 %.

Les « Sept Glorieuses »

Si l'on se penche encore davantage sur les indices sous-jacents aux ETF, on découvre des concentrations encore plus étonnantes. Sept entreprises dominent le monde des indices : Apple, Microsoft, Amazon, Tesla, Alphabet - classe A et classe C -, Meta et Nvidia. Dans l'ensemble du S&P 500, avec ses 505 dernières actions, les « Sept Glorieuses » représentent 26 % du plus grand indice boursier américain en termes de capitalisation boursière. Dans l'ensemble du marché boursier américain, qui est censé être encore plus large que le S&P 500, leur concentration est de 22,2 %, à peine moins élevée. Dans le Nasdaq 100 et les ETF basés sur celui-ci, leur poids a récemment atteint près de 49 %.

Les observateurs attentifs pourraient maintenant noter d'un œil critique que les cinq premiers poids lourds susmentionnés parmi tous les produits ETF font référence à des indices américains. Cela est vrai. Mais un regard sur des indices beaucoup plus larges ne dilue guère cette concentration. Le fournisseur d'indices MSCI, par exemple, suit 85% de la capitalisation du marché mondial avec son indice mondial sur 23 bourses des pays développés avec un total de 1546 actions. Malgré sa prétendue largeur, l'indice, dont la capitalisation boursière atteindra 62 000 milliards de dollars à la fin de 2021, contient 69 % d'actions américaines. Les « Sept Glorieuses », en revanche, ont depuis longtemps pris le contrôle du MSCI World, avec une pondération de 17,6 %. À titre de comparaison, cela correspondait à plus de cinq fois la valeur de l'ensemble des 40 entreprises du Dax à la fin de 2021.

Même dans le MSCI ACWI, qui a été élargi par le MSCI World pour inclure 25 marchés émergents et donc 1420 actions supplémentaires, le poids des sept dominants est toujours de 15,6 %. Les 2958 autres actions se partagent le reste et ont un poids moyen de moins de 0,03%. Le poids médian de toutes les actions d'un ETF iShares sur le MSCI ACWI est d'un maigre 0,01 pour cent. Ceux qui pensent que cela inclut les petites entreprises des niches du marché boursier se trompent : une pondération aussi faible inclut une entreprise du Dax comme le fabricant de cosmétiques Beiersdorf ou la compagnie pétrolière russe Rosneft, qui a récemment été classée 194e dans la liste Fortune Global 500.

Une aggravation supplémentaire par le biais du « smart beta ».

Bien qu'ils contredisent en principe l'idée même « d'investissement passif », les ETF dits « smart-beta » restent également en hausse. Avec 192 milliards de dollars, près d'un dollar sur six nouvellement investi dans des ETF en 2021 appartenait à la catégorie smart beta - un afflux record.

Avec un bon 1 600 milliards de dollars, les ETF smart beta représentent désormais environ 16 % du marché total des ETF. Pour les ETF liés aux actions, la part est même d'environ un cinquième de tous les ETF d'actions.

Les ETF smart beta vont à l'encontre de l'idée originale de Bogle : ils sélectionnent des titres dans la population d'un marché en fonction de facteurs fondamentaux tels que la volatilité du cours des actions ou les paiements de dividendes des entreprises. Le résultat peut être observé dans l'exemple du Vanguard Growth ETF, 80 milliards de dollars, le deuxième plus grand ETF de l'univers smart beta. Au lieu de « seulement » 17,6 % comme dans le MSCI World, les Sept Glorieuses ont ici une pondération de 45,4 % dans le portefeuille.

Les fonds ESG, réduits à des « investissements durables », ne constituent pas toujours une catégorie à part, mais on les trouve parfois dans l'univers des smart beta, parfois dans celui des eco-ETF. Là aussi, la demande croît énormément. Alors qu'un peu moins de onze milliards de dollars seulement ont afflué vers les ETF ESG en 2018, ce chiffre a déjà atteint un bon 156 milliards de dollars en 2021.

Les gestionnaires d'ETF d'actions ESG détenaient récemment près de 375 milliards de dollars d'actifs, soit près de 5 % de tous les ETF d'actions.

Mais même avec le label protection du climat, bonne gouvernance d'entreprise et production sociale, la diversification du portefeuille ne s'améliore pas vraiment. À 23 %, par exemple, la part des Sept Glorieuses dans le plus grand ETF ESG en termes d'actifs sous gestion, le iShares ESG Aware MSCI USA ETF de 23,5 milliards de dollars, est simplement inférieure d'environ trois points de pourcentage à celle d'un ETF S&P 500 classique ou d'un peu moins d'un point de pourcentage à celle du troisième plus grand ETF global (US Total Stock Market ETF). L'ETF « durable » n'est donc qu'une petite variation de son grand frère, qui se passe de critères climatiques et sociaux. Et ceux qui veulent se différencier régionalement des États-Unis ou d'un investissement mondial de type américain achètent à nouveau principalement dans la technologie. Dans l'ETF MSCI EM iShares ESG Aware de 6,2 milliards de dollars, par exemple, la part d'une entreprise de semi-conducteurs représente à elle seule un bon 7,9 %. Les six premières positions sont détenues par des sociétés technologiques asiatiques, pour un poids total de 22,1 %.

Le passif redevient actif

« Ne jamais être complètement dedans, mais aussi ne jamais être complètement hors du marché » - ce conseil a été donné par John Bogle à l'âge de 89 ans dans l'une de ses dernières interviews en septembre 2018. Chaque investisseur devrait s'exposer aux actions en fonction de son quota de bien-être, et ne pas y renoncer même en cas de fortes fluctuations des cours. Cependant, son idée originale d'utiliser un fonds négocié en bourse pour investir dans un univers large, et donc éventuellement moins volatil ou risqué, ne peut plus guère être réalisée. L'univers des ETF est dominé par un nombre presque impossible à gérer de produits axés sur des thèmes ou des domaines particuliers. Et ceux qui veulent acheter « l'ensemble du marché boursier », par exemple, s'égarent souvent. Car même dans les ETF d'actions censés représenter le marché mondial, quelques actions individuelles ont désormais une forte pondération. Il y a deux raisons principales à cela : Premièrement, l'industrie des ETF a réussi à séduire les clients pour qu'ils reviennent à l'investissement « actif ». Pour cette gestion « active », la facture des frais est naturellement plus élevée. Deuxièmement, la politique prolongée des banques centrales en matière de taux d'intérêt bas a déplacé la capitalisation boursière vers les entreprises technologiques sensibles aux taux d'intérêt bas. Ceux qui sont considérés comme des investisseurs « passifs » aujourd'hui achètent quelques grosses aiguilles dans une botte de foin assez petite.