Het Coronavirus, de stijging van de Amerikaanse dollar en de risico's voor opkomende markten

De COVID-19-pandemie heeft opkomende en zich ontwikkelende economieën in een slechte staat gebracht. Niet alleen zijn hun gezondheidszorgstelsels overweldigd en zijn grote segmenten van hun bevolking zeer arm en werkzaam in de informele sector, maar ook hun buitenlandse schuld en hun tekorten op de lopende rekening zijn hoog. Met de uitbraak van het coronavirus in Europa heeft de Amerikaanse dollar zijn waardering uitgesproken toen beleggers op zoek gingen naar veilige havens, waardoor de buitenlandse financiering in de opkomende markten onverwacht opdroogde: een "plotselinge stop". Zoals de dagelijkse tracker van het IIF laat zien, is de omvang van de uitstroom de grootste in de recente geschiedenis. De kwetsbaarheid van een economie voor de plotselinge stop hangt af van de macro-economische omstandigheden vóór de schok, de toegang tot dollars en het vermogen van de economie om te reageren.

Een eerste relevante macro-economische voorwaarde is het saldo op de lopende rekening. Vóór een plotselinge stop worden de tekorten op de lopende rekening gefinancierd met buitenlands kapitaal. Zonder kapitaalinstroom worden grote tekorten op de lopende rekening onhoudbaar. In het derde kwartaal van 2019 waren de sterkste tekorten in Afrika ten zuiden van de Sahara en Latijns-Amerika. Opkomend en zich ontwikkelend Azië had een overschot op de lopende rekening, dat vooral werd veroorzaakt door Thailand, China en Vietnam. India, Indonesië en Bangladesh hadden echter sterke tekorten op de lopende rekening.

Maar is een flexibele munt niet een evenwichtsorgaan voor onevenwichtigheden op de lopende rekening, omdat de export goedkoper wordt en de import duurder naarmate de lokale munt in waarde daalt? In de huidige situatie van gekrompen wereldwijde vraag en aanbod zal de export waarschijnlijk niet voldoen aan een voldoende grote vraag op de internationale markten, zelfs niet met de sterke appreciatie van de dollar in de afgelopen weken. Bovendien blijkt uit de academische literatuur dat flexibele wisselkoersen in het recente verleden slechts ten dele hebben bijgedragen aan de aanpassing van de mondiale onevenwichtigheden. De begrotings- en monetairbeleidsstandpunten zijn relevanter geweest.

De tweede macro-economische voorwaarde is het niveau van de (in dollar uitgedrukte) buitenlandse schuld. Aangezien de plotselinge stop leidt tot een depreciatie van de lokale valuta's ten opzichte van de Amerikaanse dollar, explodeert de schuld in dollars waardoor de aflossingen moeilijker worden en herfinanciering op de momenteel noodlijdende internationale financiële markten bijna onmogelijk is. In oktober 2019 waarschuwde het IMF in zijn Global and Financial Stability Report voor een toename van de publieke en private schuld dankzij de lage globale rentevoeten, omdat dit het risico van schuldennood als gevolg van de toenemende afhankelijkheid van de landen van externe financiering zou kunnen vergroten. Naast het tekort op de lopende rekening hadden veel landen in 2019 ook een zorgwekkend overheidsbegrotingstekort (twin deficit).

Bovenop de plotselinge stop van de COVID-19 heeft de Amerikaanse dollar nog meer onder druk gestaan door de Saoedisch-Russische olieoorlog: Op 9 maart daalde de olieprijs in één dag van 50 naar 35 dollar per vat. Als reactie op de hogere internationale vraag naar US Dollars breidde de Federal Reserve haar dollar-swaplijnen tijdelijk uit naar 9 centrale banken om hen in staat te stellen om in hun eigen land voor US-dollarfinanciering te zorgen. De nieuwe swaplijnen werden goedgekeurd voor de centrale banken van Australië, Brazilië, Denemarken, Korea, Mexico, Nieuw-Zeeland, Noorwegen, Singapore en Zweden. Landen met enkele van de meest noodlijdende valuta's, zoals Rusland, Zuid-Afrika en Indonesië, werden niet opgenomen.

Zonder een dollarswaplijn, met aanzienlijke tekorten op de lopende rekening, een hoge buitenlandse schuld, lage grondstoffenprijzen (wat ook lagere inkomsten voor grondstoffenexporteurs, regeringen en staatsbedrijven betekent) en een noodlijdende mondiale vraag, is er weinig dat de traditionele economische beleidsmaatregelen kunnen doen om de risico's in te dammen. De ruimte voor het begrotingsbeleid wordt beperkt door de toch al hoge schuldenlast en de noodzaak om de uitdagingen op het gebied van de volksgezondheid van de COVID-19-pandemie aan te pakken. Tal van regeringen hebben lockdowns in grote steden ingevoerd, waardoor de overheidsuitgaven nog belangrijker worden om de levensbedreigende daling van de inkomens van de armste burgers te verzachten. De centrale banken staan voor het dilemma van het verhogen van de rentetarieven om hun valuta's te ondersteunen en het voorkomen van inflatie of het verlagen van de rentetarieven om de groei te ondersteunen. De centrale banken in Zuid-Afrika en Colombia hebben bijvoorbeeld gekozen voor het laatste en zijn zelfs begonnen met programma's voor de aankoop van activa om extra liquiditeit te verschaffen. Uit angst dat de reserves snel uitgeput kunnen raken, zou de kapitaalcontrole voor de uitstroom van kapitaal een comeback kunnen maken.

Opkomende markteconomieën worden niet geconfronteerd met een bewolkte horizon. Ze staan voor een orkaan van ernstige financiële nood, ondanks het feit dat de druk op de dollar door de laatste geldinjecties van de Federal Reserve en de maatregelen die de lokale overheden kunnen nemen, minder groot is. Zonder een snel herstel van de wereldwijde vraag in zicht (Europa en de VS zijn nog steeds in quarantaine), zouden het IMF en de Wereldbank bereid moeten zijn om met voldoende financiële middelen in te grijpen om opkomende markteconomieën in financiële nood te helpen. Zelfs als de multilaterale instellingen zouden aankondigen "wat er ook maar nodig is" te doen, bijvoorbeeld door een grote uitgifte van speciale trekkingsrechten (SDR), zoals onlangs door sommige economen is gesuggereerd, zal de volgende ronde van financiële onrust waarschijnlijk afkomstig zijn van de opkomende markten.