Frankrijk en Italië: de verkoopdruk neemt toe
Komt de ECB steeds dichter bij een interventie, vraagt Lars Conrad, Portfolio Director for Fixed Income bij Flossbach von Storch, zich af?
Huidige marktontwikkelingen
- Europese staatsobligaties staan nog steeds onder flinke druk: de spreads op Franse OAT’s zijn vandaag met zo’n 15 basispunten gestegen ten opzichte van 10-jarige Duitse Bunds, terwijl de spreads op Italiaanse BTP’s met ongeveer 10 basispunten zijn toegenomen. Frankrijk blijft duidelijk achterblijven binnen de eurozone.
- Beperkte, aanhoudende vraag ondanks steeds aantrekkelijkere rendementen: Hoewel de rendementen op 10-jarige OAT’s van rond de 5% wel wat opportunistische kopers hebben aangetrokken, hebben zelfs omvangrijke aankopen door institutionele beleggers de spreiding tot nu toe niet kunnen stoppen. De geringe liquiditeit op de markt en de verkoopdruk op de termijnmarkt versterken deze ontwikkeling nog verder.
Onze analyse: een steeds vicieuzere spiraal
- Politieke onzekerheid en begrotingsuitdagingen: Volgens ons brengt de combinatie van verkiezingen, lastige begrotingsonderhandelingen en stijgende rentelasten flinke risico’s met zich mee. Wat de druk nog verder opvoert, is een flinke stroom aan nieuwe obligatie-uitgiften, waarbij Frankrijk en Italië elk regelmatig meer dan €10 miljard aan obligaties via veilingen op de markt brengen.
- Een groot aanbod en een beperkte opnamecapaciteit van de markt: Omdat langetermijnbeleggers om fundamentele redenen terughoudend blijven om te kopen, moeten primaire dealers grotere volumes opvangen. Tegelijkertijd zorgt de sterk toegenomen volatiliteit ervoor dat ze minder risico kunnen dragen. Volgens ons ontstaat hierdoor een potentieel zichzelf versterkende spiraal van verkoopdruk, stijgende rendementen en afnemende liquiditeit.
- Kredietbeoordelaars zouden de situatie nog verder kunnen verergeren. Mogelijke ratingverlagingen of negatieve ratingvooruitzichten zouden het toch al kwetsbare marktsentiment nog verder kunnen drukken en de verkoopdruk op een procyclische manier kunnen versterken.
ECB: wordt de druk om in te grijpen steeds groter?
- Volgens ons wordt een verbale interventie van de ECB steeds waarschijnlijker. Of zo’n boodschap genoeg zou zijn om het vertrouwen in de markt blijvend te herstellen, blijft de vraag. Om deze vicieuze cirkel te doorbreken, is uiteindelijk misschien een geloofwaardige politieke toezegging voor begrotingsconsolidatie of een daadkrachtigere reactie van het monetaire beleid nodig.
- Tegelijkertijd neemt de druk op de ECB toe om haar restrictieve monetaire beleid geleidelijk te versoepelen. De toenemende spreads op staatsobligaties zorgen voor onevenredig strengere financieringsvoorwaarden in lidstaten met een zwakkere overheidsfinanciën. Hoewel we de “ECB-put” nog steeds als ver ‘out of the money’ beschouwen, neemt de druk op de centrale bank duidelijk toe.
Kortom: De risico’s op de Europese markten voor staatsobligaties versterken elkaar steeds meer. We blijven voorzichtig ten aanzien van Frankrijk en Italië en hebben onze portefeuille daarop afgestemd via onze shortposities in OAT- en BTP-futures. Tegelijkertijd houden we nauwlettend in de gaten of verdere marktverstoringen aantrekkelijke kansen creëren bij staatsemittenten die fundamenteel sterker staan.
Serge Vanbockryck
Senior PR Consultant, Befirm